Ausschüttungspolitik

Dividende oder Aktienrückkauf? Um diese Frage zu beantworten, müssen wir zuerst einmal verstehen wofür Unternehmen ihr Kapital verwenden können.

In der Regel verdienen herausragende Unternehmen mehr Geld, als sie jährlich Investieren müssen.
Im Idealfall können die Unternehmen das „überschüssige“ Kapital für neue Investitionen verwenden.
Ist dies nicht der Fall, kann das verbleibende Kapital (der Free-Cashflow) für folgende Dinge verwendet werden:

  • Kredite zu tilgen
  • Übernahmen durchzuführen
  • Dividenden zahlen
  • Aktienrückkäufe tätigen

Dividende

Die Dividende ist die bekannteste Möglichkeit zur Gewinnausschüttung. Dividenden bemessen sich an der Höhe des Gewinns und werden in regelmässigen Abständen ausgeschüttet.

Ausschüttungsquote

Je nach Branche und Unternehmenstyp variieren die Ausschüttungsquoten deutlich. Wachstumsunternehmen benötigen ihre erwirtschafteten Überschüsse zur Finanzierung des weiteren Wachstums, sie verzichten meistens auf Dividenden.
Etablierte und langsam wachsende Unternehmen schütten in der Regel einen Grossteil der Gewinne aus.

Die Ausschüttungsquote (Payout-Ratio) wird üblich im Verhältnis zum Gewinn berechnet.
Dies entspricht jedoch nicht der Natur einer Dividenenzahlung!
Dazu sollte immer auch die Ausschüttungsquote am Free-Cashflow (Free-Cashflow = Operativer Cashflow – CAPEX) herangezogen werden.
Der Free-Cashflow zeigt wie viel Geld wirklich ins Unternehmen geflossen ist.

Beispiel Deutsche Telekom

Dividende oder Aktienrückkauf: Daimler anhand des Free-Cashflow
Dividendenausschüttung Deutsche Telekom

2009 hat die Deutsche Telekom fast den fünffachen Gewinn ausgeschüttet. War dies Problematisch? Nein, durch Sondereffekte, wie hohe Abschreibungen ist der Free-Cashflow viel höher. Eine Auschüttung von 65% des Free-Cashflow ist sehr nachhaltig.

Eine Ausschüttung von >100% des Free-Cashflow ist langfristig nicht tragbar! Da spielt es auch keine Rolle ob Dividende oder Aktienrückkauf, zu viel ist zu viel.

Daher nutze ich immer den Free-Cashflow, um zu bestimmen ob eine Dividende nachhaltig ist.

Für mich liegt die optimale Ausschüttungsquote bei 25% – 75%.

Vorteile Dividende

  • Regelmässige Cashflows für Aktionäre.
  • Die Dividende hat eine Signalfunktion.
    Unternehmen mit langfristig steigenden und nachhaltigen Dividenden gelten als besonders solide.
  • Überschüssiges Kapital fliesst aus dem Unternehmen und kann somit nicht für unrentable Projekte verwendet werden.

Nachteile Dividende

  • Dividenen müssen versteuert werden
  • Das ausgeschüttete Kapital kann nicht mehr für Investments/Wachstum verwendet werden

Fazit

Sehr wichtig ist mir, dass die Dividende nachhaltig ist. Unternehmen mit zu hohen Schuldenbergen, sollten diese zuerst zurückzahlen, bevor sie grosse Dividenden ausschütten.
Schlussendlich ist die Dividende ein Qualitätsmerkmal und ein wichtiger Bestandteil der Gesamtrendite von Aktien.

Aktienrückkauf

Im Gegensatz zu den USA, sind Aktienrückkäufe in Europa weniger populär.
Bei einem Aktienrückkauf erwirbt das Unternehmen seine eigenen Aktien, vernichtet diese oder hält sie als Währung für spätere Übernahmen.

Effekt für die Aktionäre

Wenn ein Unternehmen Aktien zurückkauft, vergrössert sich der Anteil der einzelnen Aktien am Unternehmen.
Ebenfalls steigt der Gewinn pro Aktie, da der Gewinn auf weniger Aktien verteilt werden muss. Damit kann also auch mit der gleichen Summe mehr Dividende pro Aktie ausgeschüttet werden.

Um mit weniger Aktien den gleichen Marktwert eines Unternehmens zu erhalten, wird durch die Rückkäufe der Aktienkurs langfristig steigen.

Ausschüttung

Wie bei den Dividenden ist es wichtig, darauf zu achten, ob sich ein Unternehmen die Rückkäufe leisten kann.
Dafür würde ich am besten, zusammen mit der Dividende, die Ausschüttungsquote vom Free-Cashflow beachten.

Fun fact: Negatives Eigenkaptial?!

Da zurückgekaufte Aktien mit dem Eigenkapital verechnet werden, nimmt dieses bei Rückkäufen in der Bilanz ab.
Extensive Aktienrückkäufe können zu einer „merkwürdigen“ Bilanz mit negativem Eigenkapital führen!
Dieses Phänomen ist z.B. seit Jahren bei McDonald’s zu beobachten. Dies stellt für das Unternehmen kein existentielles Problem dar, solange nachhaltige Cashflows vorhanden sind.

Meistens bedeutet ein negatives Eigenkapital auch, dass die Aktienrückkäufe teuer waren und durch Kredite finanziert sind. Langfristig kann das aber für das Unternehmen gewinnmindernd sein, da nicht ins Kerngeschäft investiert wird.

Vorteile Aktienrückauf

  • Effiziente Form der Ausschüttung
    Auf diese Form der (indirkten) Auschüttung müssen keine Steuern entrichtet werden.
  • Schaffung von realen Werten
    Eine Aktie notiert bei 8€ ,ist aber nach einer Analyse 10€ Wert. So kann mit Aktienrückkäufen sprichwörtlich 1€ für 80 Cent erworben werden.
  • Keine Wiederanlegeproblematik für die Aktionäre
    Das bestehende Investment gewinnt an Wert.

Nachteile Aktienrückkauf

  • Negative Anreize für das Management
    Vielmals sind Boni des Management an den Aktienkurs gekoppelt. Grosse Aktienkäufe treibt den Aktienkurs kurzfristig in die Höhe.
  • Zu Teure Nachkäufe
    Wenn viele Aktien nur zu Höchstkursen zurückgekauft werden, ist dies nicht rentabel. Das Management sollte eine nachhaltige Finanzpolitik betreiben.

(Negativ)Beispiel Daimler

Dividende oder Aktienrückkauf Daimler 2007 bis 2009
Aktienrückkäufe Daimler 2007 bis 2009


Daimler hat während der Börsenhausse aggressiv für 7.7 Mrd. Euro eigene Aktien zurückgekauft.
Diese 7.7 Mrd. Euro fehlten in der Finanzkrise, Daimler brauchte Geld. Daher hat Daimler bei tiefen Kursen neue Aktien für 3.7 Mrd. Euro ausgegeben. Somit hat Daimler stolze 4 Mrd. (7.7 minus 3.7) ausgegeben, um nur 2.2% der ausstehenden Aktien von 2007 bis 2009 zurückzukaufen.

Mit den 7.7 Mrd. Euro hätte Daimler ende 2009 satte 20% der ausstehenden Aktien zurückkaufen können, da ihr Marktwert auf 38 Mrd. gefallen war.

Verschuldung und optimale Ausschüttungsquote

Wie viel Prozent des Gewinns/Cashflows an die Aktionäre ausgeschüttet werden soll, lässt sich nicht pauschal sagen.
Folgende Faktoren spielen dabei eine wichtige Rolle:

  • Wachstum des Unternehmens
  • Höhe der Verschuldung
  • Nachhaltigkeit der Gewinne/Cashflows
  • Grösse der verfügbaren Cash-Position
  • Branche

Für mich persönlich ist es wichtig, das die Finanzpoltik nachhaltig ist. Das heisst überschaubare Schulden, genug liquide Mittel um bei Gelegenheit Aktien günstig zurückzukaufen und wichtige Investitionen finanzieren zu können.

Kürzlich habe ich Intel und ASML analysiert. Beide Unternehmen haben meiner Meinung nach eine sehr gute Finanzpolitik.

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Fazit: Dividende oder Aktienrückkauf?

Grafisch dargestellt sind die gesamten Dividenden und Aktienrückkäufe (Buybacks) des S&P 500:

Dividenen und Aktienrückkäufe im S&P 500 historisch
S&P 500 Aktienrückkäufe und Dividenden quartalsweise von 1999 bis 2020

Für Aktienrückkäufe (blau) wird meistens mehr Kapital verwendet, als für Dividenden. Jedoch sind die Dividendenzahlungen (grün) viel stabiler.
Viele Institutionen und Anleger erwarten konstante Dividendenzahlungen von den Unternehmen.

Gut zu sehen: bei hohen Aktienkursen ist die Anzahl zurückgekaufter Aktien grösser.

Ich bevorzuge hier ein intelligentes, antizyklisches Handeln des Managements. Aktienrückkäufe bei tiefen Kursen und mehr Dividende bei hohen Aktienkursen.
Bei hohen Aktienkursen ist der Aufbau von Reserven sinnvoll. So können Unternehmen mehr Aktien bei tiefen Kursen zurückkaufen.

Unternehmen mit einer schlechten Finanzpolik versalzen den Investoren die Rendite!

Schlussendlich lässt sich die Frage „Dividende oder Aktienrückkauf?“ nicht pauschal beantworten. Beide Formen der Gewinnausschüttung sind für Anleger wichtig (gute Finanzpolitk vorausgesetzt)!

Feedback und deine Meinung zu Dividenden und Aktienrückkäufen gerne in die Kommentare!

Quellen zu Dividende oder Aktienrückkauf:

Schmidlin, N. (2015). Unternehmensbewertung & Kennzahlenanalyse* (2. Aufl).

S&P500 Buybacks & Dividens:
https://www.yardeni.com/pub/buybackdiv.pdf

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